经济二次探底，监管维稳市场——方正宏观周报

　　导读

　　在全球经济和股市纷纷走强的背景下，中国经济和A股走出“独立行情”，值得反思，可能的原因是过去过于依赖货币刺激和金融加杠杆而结构性改革迟缓。这一轮金融去杠杆是对过去6年的总清算还是一次逆周期调控？2017年下半年-2018年上半年经济二次探底甚至触及增长底线，是坚持金融去杠杆还是货币重新放松？ 随着库存周期见顶回落、房地产调控升级和银行缩表，市场正迎来观察时间窗口，这决定了金融去杠杆未来的演绎路径、退出条件以及股债市场前景。 

　　摘要

　　国际经济：美国非农不及预期失业率创新低，欧日经济走强，美元大宗走弱、全球股市（除A股）普涨黄金走强。5月美国新增非农就业人数13.8万，低于预期（18.2万）和前值（17.2万），失业率降至4.3%，创16年新低，预计美联储6月中旬加息、年内缩表不变。5月美国ISM制造业PMI54.9，与上月基本持平但较一季度下滑，欧洲日本PMI指数延续强势回升。2016年1、2、3季度中美欧库存周期先后触底，2017年2、3、4季度前后中美欧库存周期或先后见顶回落，引发欧元走强、美元回落、商品下跌和黄金上涨。特朗普宣布美国退出巴黎气候协议，遭到全球舆论孤立，市场修正特朗普新政预期。本周欧美股市延续走强，美国10年期国债收益率下降至2.15%，美元指数降至96.66，黄金上涨商品下跌油价下跌。

　　国内经济：库存周期见顶叠加货币收紧，经济二次探底。近期补库存周期接近尾声叠加金融去杠杆和房地产调控升级，预计经济二次探底到2018年，中期L型短期W型。5月PMI为51.2，与前值持平，但比3月的51.8高点回落，处在近半年的低点，其中外需改善内需走弱，从主动补库存步入被动补库存。5月6大发电集团日均耗煤量同比11.0%，低于4月同比14.0%。30大中城市地产销售同比-39.9%，较上周下降4.6个百分点；100城土地成交同比-22.6%，低于4月同比1.8%；菜价环比持平，猪价下跌1.6%，全国成品油价格增速继续回落。

　　货币：人民币大涨，资金紧平衡。近日在岸和离岸人民币汇率双双大幅升值，5月离岸由6.8978升至6.7464，在岸由6.8973升至6.8210，直接原因在于央行调整汇率形成机制、引入逆周期调节因子，同时，离岸流动性收紧推升做空成本。从政策意图来看，随着汇率双向波动机制不断完善，货币政策腾挪空间加大，这为应对6月美联储加息央行不用跟随上调利率、下半年经济二次探底、金融监管加强暴露潜在风险等掌握汇率主动权。资金紧平衡，本周